股票杠杆配资制造业建筑业服务业 PMI 持续回落，经济难以逾越制度性结构问题

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4月制造业、建筑业、服务业PMI全面回落，验证此前三郎给出的“季节性回暖”判断。制造业靠旧订单支撑，新订单走弱；建筑业与服务业需求明显不足。供求平衡指数显示疫情后长期供给过剩，企业议价能力持续下降，利润承压。尽管实施宽松货币政策和积极财政政策，经济景气持续下行，根源在于分配与产业政策等制度性问题。

一、4月份，制造业、建筑业、服务业三大采购经理指数全面回落。

4月份，制造业、建筑业、服务业三大采购经理指数（PMI）均比3月有所回落，既在三郎的意料之中，也在中国宏观经济的逻辑之内。

一个月前，三郎在经济分析文章《3月PMI指数看似“回暖”，为何老板们都不敢招人了？》中指出，3月PMI看似全面回升，官方数据和媒体高呼“制造业回暖”，但这主要是春节后季节性反弹，并非趋势改善。从业人员指数不升反降、价格上涨源于战争成本而非需求、海外订单或与规避关税的投资相关。提醒读者警惕回暖假象，关注真实就业与内需信号。

国家统计局周四发布的4月采购经理人指数，基本印证了三郎的判断。

4月，制造业PMI为50.3%，虽然继续位于扩张区间，但比3月的50.4%回落了0.1个百分点，离临界点也只有一步之遥。一旦外需订单下滑，制造业景气水平将重回收缩区间。

从企业规模看，大型企业PMI大幅回落1.4个百分点至50.2%；中、小型企业PMI分别比上月回升1.5个和0.8个百分点，至50.5%和50.1%。

从分类指数看，生产指数比上月上升0.1个百分点至51.5%，新订单指数比上月回落1.0个百分点至50.6%。这表明制造业生产活动有所加快主要依靠老订单，但因新订单明显回落而难以持续。

建筑业景气度继续处于历史性的收缩趋势中。4月建筑业商务活动指数比上月回落1.3个百分点至48.0%。导致建筑业景气水平回落幅度较大的主要原因是建筑业新订单指数比上月大幅回落1.9个百分点至41.6%。

一季度，虽然固定资产投资同比增长1.7%，扭转了去年下半年投资大幅收缩的趋势，但固定资产投资略有增长主要依靠设备工器具购置费用同比增长13.9%，能为建筑业带来订单的建筑安装工程投资反而下降了0.4%。这是建筑业订单大幅回落的主要原因。

服务业景气度也明显回落。4月服务业商务活动指数为49.6%，比上月回落0.6个百分点，重回去年11月开始、3月份临时冲破的收缩区间。

从行业看，国有企业垄断的或为主的铁路运输、邮政、电信广播电视及卫星传输服务等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间，但以民营企业为主的批发、零售、居民服务等行业商务活动指数均位于临界点以下，市场活跃度偏弱。

二、用供求平衡指数量化评估，制造业、建筑业和服务业疫情后均处于供给过剩、需求不足状态中。

从国内消费品零售额增长一直慢于工业增加值增长、家庭收入增长一直慢于国民经济增长的角度看，越来越多的研究人员认为中国宏观经济最大的问题，是供给过剩与需求不足的结构性问题，造成这一阻碍经济持续发展的巨大问题的原因，是国民收入分配中存在的制度性结构问题——财政和国企所得占比持续增加，家庭占比持续下降。

实际上。对采购经理人指数进行二次加工，我们也可以量化衡量疫情以来，制造业、建筑业和服务业的供给过剩程度。

三郎使用三个行业中表现供给的生产指数和显示需求的订单指数来计算供给平衡指数。供给平衡指数=生产指数/订单指数*100-100。如果供给平衡指数=0，则为绝对的供给平衡；小于0，为负值，则为供给不足，需求旺盛，供不应求；大于0，则为供给过剩，需求不足，供过于求。

而我们制造业、建筑业、服务业的供给平衡指数，疫情后一直大于0，显示三个行业长期处于供给过剩、需求不足之中。其中建筑业的供给平衡指数最大，显示在房地产的大幅回落中，建筑业产能的严重过剩。制造业的供给平衡指数虽然大于0，但小于建筑业和服务业，显示我们通过出口计划、出口退税等措施推动的出口增长，弥补了部分制造业的内需不足，但即便如此，我们的制造业供给，也是长期过剩的。

4月份，制造业的供求平衡指数为1.8，建筑业的供求平衡指数为15.4，服务业的供求平衡指数为10.7。

三、销售价格指数长期低于购进价格指数，进一步证实了因需求不足、供给过剩导致的企业转移生产成本的能力不足。

从经济学逻辑来说，如果需求旺盛而供给不足，市场中的卖方话语权扩大，卖方可在供不应求中一方面获得更多的溢价利润，一方面可以通过提高售价抑制需求。如果需求不足而供给过剩，话语权则偏向买家。卖方不得不通过降价来增加销售减少库存，这一方面导致卖家无法向买家转移成本，导致利润缩小甚至亏损，一方面通过价格信号刺激需求，减少生产供给。所以，在纯粹的市场环境中，价格的涨跌周期总是交替进行的。在经济学中我们谈到的经济危机周期，实际上就是供给过剩需求不足周期。但随着企业破产、供给减少，市场会走出经济危机，开启下一轮经济繁荣周期。

但我们处于一个国有企业占比回升、产业政策和经济计划的力量越来越强的混合市场中，市场其实早已发出了价格信号，但一方面产业政策削弱了市场价格信号对企业的影响，一方面政治性大于经济性的国有企业原本就不是一个纯粹的市场主体，它接收行政指令大于价格信号。所以我们可以从采购经理人指数中发现，疫情后我们的制造业、建筑业、服务业长期处于无法向下游转移成本的供给过剩的价格信号中。

如果我们用销售价格指数减购进价格指数的差来衡量企业向客户转移成本的能力，那么这个差值越大，意味着企业转移成本的能力越强，差值越小，转移成本的能力越弱。如果差值为负，则意味着企业需要通过减少利润来消化无法转移给客户的成本。

2025年上半年，我们的制造业销售价格指数与购进价格指数的差值为-2.2，2025年下半年为-4.5，2026年1-4月为-6.7，其中3月为-8.5，4月为-8.6。由此可见，虽然我们的制造业PMI仍然处于微弱的扩张区中，但由于供给过剩，其对客户议价的能力越来越弱，成本对利润的冲击越来越大。在伊朗战争推动大宗商品和能源价格大幅上涨的3-4月，表现尤为明显。

不仅制造业表现出了议价能力越来越弱的趋势，建筑业和服务业也大体如此。建筑业销售价格指数与购进价格指数的差值2025年上半年为-0.5，2025年下半年为-2.5，2026年1-4月为-3.7，其中4月份为-5.9。服务业销售价格指数与购进价格指数的差值2025年上半年为-1.4，2025年下半年为-1.7，2026年1-4月为-2.1，其中4月份为-3.3。

四、制造业、建筑业和服务业的采购经理指数，从趋势上观察是持续下行的。

我们三个行业的景气度，每个月的表现受季节性、偶然事件的冲击可能会表现得忽上忽下。所以我们可以发现，当PMI上升时，有些研究人员便会说经济筑底回升。当PMI回落时，有些研究人员会说，经济暂时遇到困难。其实，客观的研究人员不仅需要观察一个月、两个月的数据信号，更需要观察十几个月甚至数年的数据所表现出来的经济趋势。

从骑牛研究所依据国家统计局发布的制造业、建筑业、服务业中长期趋势来看，趋势线的表现已经表现得非常客观、非常明显，以至于三郎无需多说一句话了！

为什么我们五年来一直在实施宽松的货币政策、积极的财政政策，但PMI表现出来的经济趋势依然向下呢？因为经济学中经典的货币宽松、积极的财政政策，只能修复单纯的市场周期中出现的供给过剩、需求不足问题。而我们的供给失衡，主要是分配制度、产业政策所导致的制度性经济结果，

【作者：徐三郎】股票杠杆配资

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